2025.12 下 | 경제지표 동향 (Macro Outlook)

-고용 -

BLS 고용보고서는 셧다운 여파로 발표되지 않았던 10월과 11월 데이터가 동시에 공개되었습니다.

비농업 고용자 수는 10월에 10.5만 명 감소하며 쇼크에 가까운 수치를 기록한 반면,
11월에는 6.4만 명 증가해 컨센서스였던 5만 명을 소폭 상회했습니다.

이처럼 월별 변동성이 크게 나타난 배경에는 연방정부의 사직 유예 프로그램(바이아웃)이 있으며,
10월에 약 15만 명 규모의 공무원 자발적 사직이 일시적으로 반영된 결과로 보입니다.

이에 공공부문을 제외한 민간부문 고용자 수만을 살펴보면,
10월에는 5.2만 명 증가, 11월에는 6.9만 명 증가해
실질적으로는 시장 기대를 상회하는 흐름을 보였음을 확인할 수 있습니다.

하지만 이 수치들은 고용 손익분기점 추정치인 7만명보다 낮은 수치이며

장기 트렌드에서 YoY +0.78% 증가한 수준으로 이는 과거 경기 침체 구간에서만 보였던 레벨입니다.

 

세부 산업별로 민간부문 고용자수 변동을 살펴보면, 내용은 더욱 긍정적이지 않습니다.

지난 두 달간 민간부문에서 총 12.1만 명의 고용이 증가했으나,

이 중 12.4만 명이 교육 및 헬스케어 서비스 부문에서 발생했습니다.

즉, 해당 부문을 제외한 나머지 민간 산업에서는 고용이 오히려 순감했음을 의미합니다.

실제로 경기 민감도가 높은 제조업, 임시직 도움 서비스, 트럭 운송업 등은 고용 둔화가 지속되고 있습니다.

이는 경기 영향에 따라 고용 여건이 실질적으로 약화되고 있음을 방증합니다.

 

BLS 가계조사에서 산출되는 실업률은 10월 데이터가 누락됨에 따라 11월 수치만 발표되었습니다.

공식 U3 실업률은 4.6%로 컨센서스(4.4%)를 상회했으며, 이전 수치인 4.4%에서 0.2%p 상승했습니다.

다만 이번 실업률 상승분의 대부분은 정부 근로자의 실업 증가에 기인한 것으로 분석되며,
이를 제외한 실질적인 실업률 상승폭은 약 2bp에 불과하다는 해석도 존재합니다.

그러나 보다 우려되는 부분은 공식 실업률에 반영되지 않는 광의의 실업 지표입니다.

구직단념자와 한계근로자 수가 지속적인 증가세를 보이며 이번 사이클 최고치를 기록했고,
특히 경제적 이유로 파트타임 근무를 선택한 불완전고용자의 수가 가파르게 늘어나면서
U6 광의 실업률은 9월 8.0%에서 11월 8.7%로 급등했습니다.

아직 실업률이나 해고율이 급격히 상승하는 국면은 아니지만,
고용의 기초 체력은 이미 상당히 약화된 상태로 판단됩니다.

또한 베버리지 곡선상에서도 구인율 대비 실업률이 상승하는 구간에 진입하면서,
노동 수요가 공급을 하회하는 국면으로 전환되고 있어
향후 실업률이 가파르게 상승할 수 있는 여건이 형성되고 있습니다.

 

컨퍼런스보드에서 발표하는 8개 선행 고용지표를 종합한 고용동향지수는
이번 달에도 추가 하락하며 2022년 2분기 이후 이어져 온 둔화 흐름을 지속했습니다.

과거에는 해당 지수가 평균적으로 비농업 고용을 3~6개월 선행하는 경향이 있었으나,
이번 사이클에서는 두 지표 간의 괴리가 점차 확대되고 있는 모습입니다.

향후 비농업 고용이 과거의 패턴처럼 고용동향지수를 따라 하락하며
이 괴리가 축소될지 주목할 필요가 있습니다.

 

최근 실업수당 청구건수는 추수감사절과 연말 연휴의 영향으로 노이즈와 변동성이 커졌습니다.

지난 2년간의 장기적인 흐름을 복기해보면,

신규 청구건수는 뚜렷한 상승 추세가 나타나진 않고 완만하게 정체되는 모습이고,

연속 청구건수는 최근엔 소강상태를 보이고는 있으나, 24년 비교하면 확실히 높아진 레벨입니다.

이는 현재 미국 고용 시장이 급격한 해고나 실업 대란을 겪고 있지는 않지만,

기업들이 신규 채용을 축소함에 따라 재취업 과정은 이전보다 훨씬 까다로워졌음을 시사합니다.

 

- 물가 -

미국 CPI 발표의 경우, 셧다운 기간 동안 발생한 데이터 공백으로 인해
10월 수치는 산출이 취소 결정되었으며, 11월 데이터만 발표되었습니다.

시장에서 가장 주목하는 근원 CPI YoY는 +2.6%로 시장 예상치였던 +3.0%를 크게 하회했고
헤드라인 CPI 역시 +2.7%를 기록해 컨센서스(+3.1%)를 큰 폭으로 밑돌았습니다.

지난 5개월간 물가가 저점에서 반등하는 흐름을 보이면서
인플레이션 재점화에 대한 우려가 커졌던 상황이었으나,
이번에는 다시 가파르게 반락하며 한 텀 쉬어가는 양호한 결과로 평가할 수 있습니다.

 

다만 발표 이후 데이터의 신뢰도에 대한 의문이 다수 제기되면서,
시장은 CPI 수치 자체를 뚜렷한 호재로 인식하지는 못했고

위험자산의 가격 반응도 비교적 미적지근하게 나타났습니다.

가장 많이 지적된 문제는 임대료와 자가주거비 산출 과정에서 10월 상승률을 0%로 처리함에 따라,
두 달이 경과했음에도 실제로는 한 달치 상승분만 반영된 것으로 보인다는 점입니다.

또한 통상보다 늦은 11월 말에 데이터가 수집되면서 연말 쇼핑 시즌의 가격 할인 효과가 반영되어
근원 상품 물가 상승률 역시 과도하게 낮게 발표되었다는 지적이 제기되고 있습니다.

즉, 통계적 노이즈를 제거하고 보면 실제 CPI 상승률은 애초 시장이 예상했던 수준과

크게 다르지 않았다는 해석이 우세합니다.

당분간은 물가 지표의 신뢰도가 일부 훼손되었을 가능성이 있는 만큼,

단일 지표에 의존하기보다는 장기 시계열 속에서 여러 물가 지표들을 종합적으로 해석할 필요가 있습니다.

 

Daily로 물가를 추종하는 Truflation 지표에선 4월 저점 이후 현재까지 반등 흐름이 이어지고 있습니다.

해당 지표가 주요 물가지표를 평균 45일 선행하는 패턴을 고려했을 때

디스인플레이션 흐름이 가시화되기까지는 다소 시간이 더 걸릴 것으로 보입니다.

 

S&P Global PMI 속보치에서도 물가 관련 세부 지표들이 다시 상승하며

인플레이션 압력이 여전히 지속되고 있음이 확인되었습니다.
특히 서비스업 부문에서는 인풋 코스트가 최근 3년 내 최고 수준으로 상승했고,
그동안 상대적으로 억제되어 왔던 판매가격까지 큰 폭으로 인상된 점이 우려를 키우고 있습니다.

 

 

- 소비 -

미시간대 소비자심리지수 조사에서 소비자심리지수와 소비자기대지수는

모두 전월 대비 반등했으나, 시장 예상치에는 소폭 못 미쳤습니다.
지수의 절대 수준 역시 과거 경기침체 국면과 유사한 수준에 머물러 있으며,

전년 동기 대비로는 약 30% 낮은 상태입니다.

향후 1년 인플레이션 기대치는 4.2%까지 낮아지며 점진적으로 안정되고 있지만,

소비자들은 여전히 물가 상승으로 인한 개인 재정 여건 악화를 체감하고 있는 것으로 보입니다.
노동시장에 대한 기대 또한 전월 대비 다소 개선되었으나,

여전히 다수(63%)의 소비자들은 향후 1년간 실업률이 추가로 상승할 것으로 예상하고 있습니다.

 

컨퍼런스보드의 소비자신뢰지수는 11월 데이터가 셧다운 종료 이후

인식이 개선된 응답들이 추가 반영되면서 기존 88.7에서 92.9로 큰 폭 상향 조정되었으나

12월 데이터는 다시 89.1까지 하락하며 시장 컨센서스였던 91을 하회하는 모습을 보였습니다.

이번 하락은 소비자들이 평가한 현재의 비즈니스 환경과 노동시장 여건이

급격히 악화된 것이 주요 원인으로 작용했습니다.

특히 실업률의 선행지표로 알려진 노동차등지수는 5.9%까지 하락하며,
향후 실업률이 비교적 빠르게 상승할 수 있음을 시사하는 신호로 해석됩니다.

 

소비 관련 하드 데이터를 살펴보면,

우선 소매판매의 경우 헤드라인 지수는 MoM 0.0%로 부진했으나,
근원 소매판매와 컨트롤 그룹 소매판매는 컨센서스를 상회하며 소비의 견고한 모습을 보였습니다.

품목별로는 자동차 및 부품(-1.6%), 가솔린(-0.8%), 건축자재(-0.9%), 외식(-0.4%)이 하락을 주도한 반면,
가구(+2.3%), 스포츠용품(+1.9%), 온라인 쇼핑(+1.8%), 의류(+0.9%), 백화점(+4.9%)은 상승을 이끌었습니다.

이는 전반적인 소비 패턴이 필수재보다는 상품 중심의 재량 소비로 이동하며
소비 활동이 선택적으로 활발해지고 있음을 시사합니다.

다만 다른 한편으로는, 고가 재량재의 증가는 고소득층의 소비 여력에 기인한 반면,
가솔린이나 식료품과 같은 필수재 소비는 저소득층이 생활비 부담으로 지출을 줄이면서 감소했다는 점에서
소비의 K자형 양극화가 더욱 심화되고 있는 것으로 해석할 수 있습니다.

실제로 최근 BofA가 발표한 카드 지출 데이터를 보면,
하위 소득 계층의 지출은 전년 대비 0.6% 증가에 그쳤지만
고소득층의 지출은 2.6% 증가하며 훨씬 가파른 성장세를 보였습니다.
이는 소득 계층 간 소비 격차가 뚜렷하게 확대되고 있음을 보여주는 대목입니다.

 

- 생산 -

미국의 3분기 GDP 발표는 셧다운 여파로 일정이 지연되며
통상적인 속보치와 잠정치가 생략되고, ‘초기 추정치’라는 이름으로 공개되었습니다.

연율 실질 GDP 성장률은 시장 컨센서스였던 3.3%를 크게 상회한 4.3%로 발표되었습니다.
표면적으로는 미국 경제의 견조함을 보여주는 서프라이즈로 해석될 수 있지만

시장에서는 다음과 같은 요인들로 인해 이번 수치가 일시적인 착시일 가능성을 우려하고 있습니다.

 

① 개인소비가 연율3.5% 증가하며 예상(2.8%)보다 크게 웃돌았으나,
소득 상위층에 편중된 소비와 자산가격 상승에 따른 자산효과의 기여도가 컸습니다.

② 트럼프 정부의 관세 정책의 영향으로 수입이 위축되면서
순수출이 개선되어 GDP 성장률에 일시적인 상방 기여를 했습니다.

③ 10월 1일로 예정되었던 연방정부 셧다운 리스크로 인해
각 부처가 3분기 말에 예산을 선집행한 영향이 통계에 반영되었습니다.

④ 전체 민간투자는 주택시장 부진으로 인해 성장 기여도가 사실상 정체(-0.02%p)되었으나,
AI 데이터센터 및 지식재산 투자 부문은 전년 대비 5.4% 급증하며 사상 최고치를 기록했습니다.

 

결국 이번 GDP 서프라이즈는
셧다운 전 예산 당겨쓰기, 관세에 따른 무역 왜곡, 고소득층 중심의 소비 확대가 결합된
일시적인 불꽃 효과일 수 있고, 이 경우 4분기 GDP에서는 이러한 요인들의 소멸로 인해
성장률이 급격히 둔화되는 반작용이 나타날 가능성도 배제하기 어렵습니다.

 

11월 산업생산은 전년 대비 +2.5% 증가했으나,

과거 경기 확장 국면과 비교하면 성장세는 여전히 지지부진한 수준입니다.
특히 산업생산의 완만한 증가에도 불구하고 설비가동률은 정체하거나 오히려 하락하고 있는데,

이러한 방향성의 괴리는 AI 인프라 투자와 리쇼어링에 따른 램프업 효과에 의한 것으로 풀이됩니다.

신규 설비 투자로 생산 능력은 늘어나지만, 상대적으로 효율이 낮은 노후 설비들의 가동률은 떨어지고

소비자들의 삶과 직결된 일반 소비재 생산은 수요 둔화의 영향으로 정체됨에 따라

전체 가동률 지표를 하방 압박하는 양상이 나타나고 있습니다.

이러한 K자형 양극화는 세부 카테고리별 실적에서 더욱 명확히 드러납니다.

제조업 전반의 성장은 광업이나 유틸리티 부문에 비해 상대적으로 저조하지만,

제조업 내부에서는 AI 산업의 핵심인 컴퓨터 및 전자제품과

국방 수요가 뒷받침되는 항공우주 및 기타 운송장비 섹터만큼은 견고한 성장세를 이어가고 있습니다.

 

지연 발표된 10월 내구재 수주는 헤드라인 기준 컨센서스를 크게 하회하며 MoM -2.2% 역성장했지만
세부 내용을 살펴보면 앞서 언급한 흐름과 본질적으로 큰 차이는 없습니다.

운송장비 수주가 전월 대비 −6.5% 급감하며 전체 하락을 주도했으나,
근원 내구재 수주는 +0.2% 증가하며 컨센서스를 소폭 하회하는 수준에 머물렀습니다.
또한 기업의 설비투자 방향성을 가장 잘 보여주는 항공기 제외 비군수용 자본재 수주는

+0.5% 증가하며 비교적 견조한 흐름을 유지했습니다.

즉, 전통적인 경기 민감 부문의 수주는 부진한 반면,

AI·데이터센터·반도체·국방·항공우주 등 전략 산업을 중심으로 투자가 확대되는

K자형 설비투자 구조가 이번 지표에서도 재확인되었다고 판단됩니다.

 

- 총평 -

연말에 발표된 주요 경제지표들을 종합해보면,

우선 생산 지표는 외형상 기대보다 훨씬 양호한 흐름을 이어가고 있습니다.

소비의 경우, 소프트 데이터에서는 서민층을 중심으로 생활비 부담이 누적되며 극도로 위축된 반면
하드 데이터에서는 고소득층과 자산가들의 소비 여력이 지탱하며 견고한 흐름을 유지하고 있습니다.

고용 지표들은 당장 급격히 붕괴되는 국면은 아니지만

질적인 측면이나 선행적인 요소들에서 위협적인 경고등이 켜지고 있고,

물가는 표면적으로는 안정화 흐름이 나타나고 있으나,
셧다운 여파로 인해 통계의 연속성과 신뢰도가 크게 훼손되면서
단기 지표 해석에는 상당한 노이즈가 발생한 상태입니다.

 

중장기적인 뷰는 이전과 큰 변화 없이 저고용 + 저금리 + 중물가 + 양극화된 성장의 조합으로 보고 있고

여전히 일드커브 스티프닝과 금 투자의 매력이 유효하다고 생각하고 있습니다.

다만, 최근 생산 호조로 장단기 금리차가 상당 확대되고 여러 귀금속에서 단기급등 랠리가 나타났기에

해당 포지션에 대한 노출을 단기적으로는 줄여놓은 상태입니다.

 

기존에는 시장 컨센서스 대비 고용 둔화보다는 물가 고착화 리스크를 더 우려하는 입장이었으나,
최근 경제지표 흐름을 종합해 보면 향후 한두 달간은

고용 지표에 대한 시장의 민감도가 더 커질 가능성이 높아 보입니다.(장기채 숏 철회 이유)

또한 경제지표 전반의 노이즈가 크게 확대된 상황에서,
매크로 방향성에 공격적으로 베팅하는 투자 전략은 부담스러운 국면으로 판단됩니다.

따라서 당분간은 다양한 자산군에 분산된 인컴형 자산 중심으로

포트폴리오를 구성하는 전략이 보다 합리적이라고 생각합니다.

현재 관심 종목/상품으로는 커버드콜 주가지수 ETF(JEPI), 개인창고 리츠 ETF(SELF),

인컴형 채권 펀드(하나PIMCO글로벌인컴혼합자산자투자신탁), MLP 기업 ETF(MLPX)가 있습니다.