2025.09 下 | 경제지표 동향 (Macro Outlook)

- 물가 -

8월 PPI는 지난달과는 정반대의 결과가 나왔습니다.

MoM 기준 헤드라인과 코어 모두 -0.1%를 기록하며 컨센(+0.3%)를 크게 밑돌았습니다.

상품 중에서는 에너지가 -0.4% 떨어졌는데 특히 천연가스가 -5.9% 하락했고,

서비스에서는 무역서비스 마진이 -1.7% 감소하며 해당 항목들이 전체 지수를 끌어내렸습니다.

다만 변동성 높은 무역 서비스 마진을 제외한 코어 서비스는 +0.3%,

에너지와 식품을 제외한 코어 상품 역시 +0.3% 상승해

기저 물가 흐름은 컨센서스와 크게 다르지 않았다고 해석할 수 있습니다.

인플레 측면에서 긍정적인 것은 지난달 무역서비스 마진이 크게 뛰어

향후 소비자 물가로의 전가가 우려되었지만

이번엔 이전 상승분을 초과해 반락하면서 우려가 어느 정도 완화된 모습입니다.

다만 도소매업체들이 비용을 소비자 가격으로 전가하지 못할 경우,

기업들의 마진 압박으로 이어져 수익성이 저하될 수 있다는 점은 주식 투자 관점에서 주의해야 할 포인트입니다.

 

이어서 발표된 CPI는 전반적으로 시장 예상치와 부합하며 무리 없이 소화되었습니다.

헤드라인 CPI는 YoY +2.9% 상승해 컨센서스와 일치했지만, 최근 6개월 중 가장 높은 수준을 기록했습니다.

MoM 기준 상품이 +0.5%, 서비스가 +0.3% 상승했으며, 관세 영향으로 상품에서 인플레 압력이 더 두드러졌습니다.

세부 항목을 보면, 코어에 포함되지 않는 식품이 +0.6%, 에너지가 +1.7% 올라 전체지수를 끌어올렸고

코어 항목 중에선 중고차 가격이 +1.0%, 주거비 +0.4% 상승하였는데

이들의 선행지표로 잘 알려진 멘하임 중고차 지수나 질로우 렌트 지수는

지속 둔화 추세를 보이는 것을 보아 인플레의 끈적함에 대한 우려는 다소 완화될 수 있는 상황입니다.

이에 Flexible CPI는 상승한 반면 Sticky CPI는 전월 대비 감소한 흐름이 나타났습니다. 

 

 

월 말에 발표되는 PCE 물가지표도 시장 컨센서스와 부합하는 결과로 발표되었습니다.

헤드라인은 MoM 0.3% / YoY 2.7%, 코어는 MoM 0.2% / YoY 2.9%로 집계되었습니다.

물가 상승폭이 예상 범위 내였지만, 여전히 정책 목표치인 2%를 꽤 웃도는 레벨에 위치하고 있고

아직 둔화되는 흐름이 나타나지 않아 연준 향후 금리 인하 기조를 주저하게 만들 수 있습니다.

세부적으로 보면, 상품은 MoM +0.1% 상승에 그쳐 관세 영향이 아직 크게 가시적이진 않아 보이지만

주거와 에너지를 제외한 핵심 서비스 지수는 +0.3%로 전체 상승을 주도한 점은

인플레이션의 ‘끈적함’(stickiness)에 대한 우려를 다시 부각시켰습니다.

 

미시간대 조사에서 1년 기대 인플레는 전월 대비 살짝 낮아진 4.7%를 기록했으나,

5년 기대 인플레는 3.7%로 전월 3.5% 대비 소폭 상승하였습니다.

또 다른 소프트 데이터인 뉴욕 연은의 1년 기대인플레도 2개월 연속 상승세를 이어갔습니다. 

다행히 채권시장 기반의 BEI 지표는 안정적인 흐름을 이어가고 있으나,

소비자들의 인플레 우려가 고착화될 경우 끈적한 인플레이션으로 이어질 가능성이 제기될 수 있습니다.

 

 

- 경기 -

컨퍼런스보드의 경기선행지수(LEI)는 22년 초부터 이어지던 하락추세가 이어졌습니다.

전월 대비 -0.5% 하락하며 컨센이었던 -0.2%를 밑돌았고 하락세는 다시 가파라지는 모습입니다.

구성 항목 중에 증시와 선행 신용지수만이 상승에 기여하였고,

장단기 금리차, ISM 제조업 신규주문, 소비자기대지수, 실업청구건수, 평균 근무시간 모두 하락에 기여했습니다.

현재 컨퍼런스보드에서 직접적으로 침체를 전망하진 않으나

LEI의 6개월 변화율이나 확산지수를 봤을 때 경기침체 시그널 조건에 부합되는 상황입니다.

경기선행지수와 동행지수의 비율은 지속 감소하여 0.855까지 떨어졌고

해당 레벨은 82년 더블딥 리세션과 08년 글로벌 금융위기 당시에만 기록했던 수준입니다.

- 소비 -

미시간대 소비자심리지수 잠정치는 컨센서스(58)를 크게 밑도는 55.4를 기록했고

확정치는 55.1로 더 낮게 발표되었습니다.
현재상황지수는 예상치에 소폭 못 미쳤으나, 기대지수가 51.7로 잠정치 컨센(54.9)을 크게 하회하여

전월의 55.9 대비 뚜렷한 하락 및 3개월 연속 감소세를 보였습니다.

기대지수가 현재 위치한 레벨은 과거 경기침체 구간 수준으로 상당히 심리가 위축된 상황입니다. 

특히, 저소득층과 중산층 소비자들 사이에서 인플레이션 위험과 노동 시장 둔화 위험이 같이 나타났고,

가계 재정에 대한 우려 또한 증가한 모습입니다.

 

8월 소매판매는 MoM +0.6% 상승으로 컨센서스(+0.2%)를 상회하는 서프라이즈를 기록했습니다.

근원 지표와 컨트롤 그룹 지표 역시 컨센을 상회하였고 외식 판매 또한 견고하게 성장을 보였습니다.

이는 관세 압박과 경기 우려에도 불구하고 실제 소비는 쉽게 꺾이지 않고 있음을 시사합니다.

다만, 명목 기준으로는 견조한 성장세가 이어지고 있지만,

인플레이션을 감안한 실질 기준으로 보면 21년 이후 박스권 내에서 횡보하고 있는 상황입니다. 

최근 1년 동안은 다소 반등하는 흐름이 나타나고 있으나 향후 경기 회복 국면으로 전환하기 위해서는

이 박스권을 뚫고 실질 소비가 본격적으로 성장하는 모습이 확인될 필요가 있습니다.

 

PCE 개인소비지출은 컨센서스를 소폭 웃돌며 견조한 흐름을 이어갔습니다.

실질 기준으로도 소비와 소득이 모두 전년 대비 2% 이상 증가해 완만한 성장 신호를 보여주었고,

이러한 흐름 속에서 경기가 급격히 침체될 가능성은 낮아 보입니다.

다만 물가 상승률이 여전히 높은 상황에서 소비가 강세를 보인다면,

인플레이션 리스크가 확대될 수 있다는 점은 주의할 필요가 있습니다.

 

이렇게 소비 지표의 소프트 데이터와 하드 데이터의 차이가 나타나는 이유는

저소득층의 소비는 위축되었지만 고소득층에서 소비와 투자가 활발한 것으로 판단됩니다. 

수입되는 상품의 비중에서도 관세와 양극화의 영향이 나타나고 있는데

4월 Liberation day 관세 충격 이후 소비재는 급감한 반면,

자본재는 오히려 이전보다 가파른 속도로 상승하고 있습니다.

이는 AI 같은 신성장 섹터에는 Capex 투자가 집중되는 반면

소비자들의 소비심리 악화로 인해 일반 전통 산업은 수요가 위축된 것으로 해석할 수 있습니다.

 

- 생산 -

미국의 2분기 실질 GDP 성장률은 YoY +3.8%로 기존 예상되던 3.3% 대비 상향 조정되어 발표되었습니다.
성장세는 소비 지출 증가와 수입 감소가 주요 요인으로 작용하였습니다.
반면, 투자와 수출 부문은 상대적으로 부진하여 일부 제약 요인으로 나타났습니다.
이는 소비 중심의 경기 모멘텀을 보여주며 경기 둔화 우려를 다소 완화하는 결과입니다.
다만, 여전히 높은 물가와 무역 불확실성, 금리 환경은 리스크 요인으로 남아 있습니다.

 

- 고용 -

이번 9월 발표된 QCEW 기반 고용자 수 벤치마크 예비치에 따르면,
지난 1년간 CES 조사에서 추정된 고용자 수가 실제보다 약 91만 명 과대 추정된 것으로 나타났습니다.
이는 역사상 가장 큰 하향 수정치로, 실제 고용 상황이 알려졌던 것보다 더 약했음을 시사하며,

연준의 노동시장 평가에도 부담 요인으로 작용할 수 있습니다.

특히 민간부문, 제조업, 운송·무역, 여가·숙박업에서의 하향 조정 폭이 두드러지면서,

경기 사이클 둔화 신호와 맞물려 해석될 여지가 큽니다.
그럼에도 시장은 비교적 충격 없이 이를 소화했는데, 이는 금리 인하 기조 강화에 따른 방어 기대감과,

후행성이 강한 고용 데이터 특성상 “경기 침체는 이미 지나갔다”는 내러티브가 작용했기 때문으로 보입니다.

또한 GDP 성장률이 견조하게 유지되는 가운데 고용이 대폭 하향 조정된다면,

이는 생산성이 과거 추정보다 더 크게 개선되었음을 의미합니다.
이러한 흐름은 AI 등 기술 발전이 실제로 생산성 향상에 기여하고 있다는 주장을 뒷받침하며,

관련 신성장 테크 기업들의 투자 심리를 개선시키는 요인으로 작용할 수 있습니다.

 

컨퍼런스보드가 선행성이 있는 고용 지표들을 취합·가공해 발표하는 고용동향지수(ETI)는
전월 107.13에서 106.41로 추가 하락하며 2021년 초 이후 최저치를 기록했습니다.

구성 지표 8개 중 6개가 부정적으로 작용했고, 나머지 2개 역시 뚜렷한 개선세를 보이지 못하면서
전반적으로 고용 시장이 확실히 둔화되는 흐름임을 확인할 수 있습니다.

 

뉴욕 연은 소비자 기대 설문 조사의 노동시장에 대한 평가 항목에서도 확실한 둔화 흐름이 보이고 있습니다.

실업자들의 향후 3개월 내 구직에 성공할 것 같은지에 대한 응답은 가파르게 낮아지고 있고

고용자들의 향후 12개월 내 직장을 잃을 것 같은지에 대한 응답은  완만하게 상승 중입니다.

이는 곧 실업률이 따라서 상승할 수 있는 가능성을 시사합니다.

 

최근 발표되는 전반적인 고용지표들이 둔화되는 가운데 그나마 안도할만한 점은

실업의 장기화 조짐이 있었던 연속 실업수당청구건수가 5주 연속 컨센을 하회하며 감소하고 있다는 점입니다.

신규 실업수당청구건수도 9월 2째주까지 가파른 상승세를 보이며 시장의 우려를 자아냈지만

이번주 발표치에서는 큰 폭으로 반락하여 부담을 덜어주었습니다.

 

- 증시 -

BofA의 펀드매니저 설문조사에 따르 이들의 현금 비중은 3개월 연속 3.9%를 유지했습니다.

이 수준은 극단적인 매도 신호까진 아니지만 평균 대비 상당히 낮은 레벨로

이미 기관들의 포지션 노출이 크게 이루어진 상태임을 보여줍니다.

또한 기관투자가들의 순 주식 비중 확대 포지션이 28%까지 늘어나며 7개월 만에 최고치를 기록했습니다.

따라서 기관 자금의 추가 유입 여력은 제한적일 수 있어, 가파른 대세 상승장으로 이어지기는 쉽지 않아 보입니다.

 

- 경제정책 -

금리 결정은 이변 없이 25bp 인하되어 4.0~4.25%로 결정되었고, 이는 작년 12월 이후 첫 인하입니다.

다만, 트럼프의 지명으로 FOMC에 합류한 스티븐 미란만은 50bp 인하를 주장했습니다.

FOMC 성명문을 요약하면 물가가 다소 상승하였지만, 고용 시장의 둔화에 좀 더 무게를 두며

6월보다 좀 더 완화적인 스탠스로 바뀌었습니다.

반면, 향후 금리 경로를 나타낸 점도표에선 예상한 바와 같이 6월에 찍은 경로 대비 낮아지긴 하였으나

26년 말 2.875%까지 인하를 전망하던 시장 컨센보다 두 단계 높은 3.375%로 찍히며 매파적으로 해석되었습니다.

 

다음으로 경제전망요약(SEP)를 살펴보면,

6월 대비 성장률 전망치가 전구간 상향하였고, 실업률은 오히려 올해를 제외하고 하향 조정되었습니다.

즉, 연준 위원들은 전반적으로 경기 흐름을 양호하게 판단하고 있음을 시사합니다.

물가 상승률은 26년만 상향조정되고 27년에는 기존 전망치를 유지하여

최근의 관세로 인한 인플레 압력이 고착화되지 않을 것으로 보는 입장이 반영된 것으로 보입니다.

 

파월 기자회견에서의 요점은

리스크 균형의 추가 고용으로 이동하였고 최근 물가 상승은 일시적으로 본다는 점입니다.

이는 다소 완화적인 스탠스이긴 하였지만, 고용 둔화에 대한 지속된 언급이 시장의 우려를 자극하여

FOMC 발표 당일 증시는 소폭 하락하며 약보합을 보였습니다.

주요 발언 내용은 다음과 같습니다.

[경기] 소비 등 경제활동이 견조하고 가계 재무 안전성 또한 양호하다.

[고용] 고용 시장에 대한 하방 리스크가 커졌고, 상당 부분은 이민 등 공급 감소 기인이지만 수요도 둔화 중이다.

[고용] 해고가 나타나기 시작하면, 현재 채용률이 낮아 실업률이 빠르게 오를 수 있다.

[고용] Break-even 고용은 분명히 크게 낮아졌다.

[고용] AI가 고용 둔화 현상에 어느정도 영향을 미치고 있을 수도 있다.

[고용] 고용의 추가 둔화는 원하지 않는다.

[물가] 최근 물가는 상승세를 보이고 있고 여전히 높은 수준이다.

[물가] 관세로 인해 상품 부문은 다시 상승하고 있고, 서비스 부문은 디스인플레가 지속되고 있다.

[물가] 관세로 인한 인플레 압력은 올해와 내년에도 계속될 수 있지만 기본 시나리오는 일시적으로 보고 있다.

[물가] 관세는 대부분 수출기업과 소비자 사이 기업들이 부담하고 있고 소비자에게 실제로 전가되지 않고 있다.

[통화정책] 이번 금리 인하는 리스크 관리 차원 인하이다.

[통화정책] 현재 금리는 명확히 제약적인 수준이며 리스크 균형 변화는 중립 수준 기준금리 조정을 필요로 한다.

[통화정책] 대차대조표 축소는 점진적으로 이루어지고 있고, 여전히 지급준비금은 풍부한 상태다.

[통화정책] 적정 장기금리 유지는 고용과 물가 목표를 달성하면 자연스럽게 따라오는 부산물이라 판단한다.

 

한편 TGA 계정은 목표했던 8500억$까지 채워졌는데도 불구하고

유동성 스트레스 없이 지나가며 시장에선 유의미한 조정이 나타나진 않았습니다.

금리 인하에 대한 기대와 주식시장에 대한 낙관 심리가 여전히 탄탄하게 이어지고 있다고 볼 수 있습니다.

 

- 주택 -

30년 고정 모기지 금리는 금리 인하 기조가 반영되면서 6% 후반대에서 6.26%까지 하락했습니다.

이에 따라 모기지 신청 건수가 크게 늘어나며 주택 수요 회복의 실마리가 나타나고 있습니다.

다만 이번 증가분의 상당 부분은 금리 하락에 따른 리파이낸스 수요 급증에서 비롯된 것이며,

주택 매수 수요는 상승세를 보이긴 했지만 아직은 완만한 수준에 머물고 있습니다.

향후 매수 수요가 본격적으로 확대된다면 건설·가구·인테리어 등의 수요 증가로 이어져, 경

기 측면에서도 파급 효과를 기대할 수 있을 것입니다.

 

주택 시장의 선행 지표들을 종합적으로 살펴보면

NAHB 주택시장지수, 주택착공건수, 건축허가건수, 잠정주택판매 모두 아직 하락세를 벗어나지 못하고 있습니다.

주택판매를 살펴보면 여전히 기존주택은 고금리로 인해 매물 자체가 줄면서 거래량이 위축되어 있는 상황이고

신규주택은 건설사 인센티브와 대체 수요에 힘입어 상대적으로 양호한 흐름이 나타나고 있습니다.

 

- 총평 -

9월 발표된 경제지표를 종합해보면 다음과 같습니다.
[물가] 이번 데이터는 양호하나 인플레이션 재반등 흐름. 끈적함 우려
[고용] 전반적으로 둔화세, 고용 공급도 둔화되며 나름의 균형에서 완만하게 둔화 중.
[소비] 심리는 매우 위축되어 있으나 실제 소비는 탄탄하게 유지 중. 양극화 심화
[생산] 경기 침체와는 거리가 먼 견조한 성장. 고용 둔화 감안 시 생산성 향상

[통화정책] 리스크 균형의 추가 고용으로 이동. 관세로 인한 인플레는 일시적으로 판단

 

이번 FOMC를 통해 고용 시장이 둔화될 경우 연준이 적극적인 지원에 나설 가능성이 높아졌습니다.

금리가 여전히 높은 수준이고 QT도 진행 중이기에 연준이 선택할 수 있는 정책 수단은 다양합니다.

따라서 현재 소비·소득·생산이 모두 견조한 상황에서 침체가 곧바로 나타날 가능성은 낮아 보입니다.

연준의 시나리오대로 관세 영향이 일시적이라면

골디락스 장세로 이어지며 전반적인 자산 가격 상승이 나타날 수 있습니다.

반대로 관세가 장기적·구조적으로 인플레이션을 자극한다면 금리 인하 경로에 제동이 걸리며,

인플레이션 또는 스태그플레이션 국면으로 전개될 가능성도 배제할 수 없습니다.

 

자산군 매력도 측면에서 보면

인플레 우려와 연준의 독립성 훼손, 견조한 경제 성장으로 인해

일드커브의 스티프닝이 예상되어 미국 장기채 숏 포지션이 유효해 보이며,

고용 둔화로 인해 전반적인 금리 하락하는 리스크에 대한 헷지가 필요하다면

단기채 롱을 페어로 가져가 금리 베타를 낮추는 전략도 적절해 보입니다.

증시는 하락보다는 상승 쪽에 무게를 두지만

밸류에이션과 포지셔닝을 보면 상승 여력은 제한적이라 생각됩니다

금에 대해선 여전히 긍정적이나 최근 가격 급등으로 부담이 있는 만큼,

최근 상대적으로 약세를 보였던 비트코인과 이더리움 쪽이 개인적으로 더 눈길이 가고 있습니다.