2025.08 下 | 경제지표 동향 (Macro Outlook)

- 물가 -

먼저 7월 CPI(소비자물가지수)의 경우 헤드라인은 가솔린 가격의 하락 덕에 컨센에 소폭 하회하였고

Core 기준으로는 서비스 물가가 상승하며 컨센에 소폭 상회하는 엇갈린 결과가 나타났습니다.

관세 영향이 가구, 장난감, 중고차 등 일부 상품에서 관측되긴 했지만

상품 물가는 전체적으로 안정적인 흐름을 보였고,

반면에 서비스 물가는 의료, 여가, 운송 등 전반에서 상승이 나타나 향후 인플레 고착화가 우려되는 점입니다.  

 

클리블랜드 연은에서 발표하는 일회성 변동 요인을 빼고 보는 Median or Trimmed-Mean CPI나

애틀랜타 연은에서 발표하는 물가 변동이 끈적한 구성항목만 취합한 Sticky CPI를 봐도

디스인플레 기조가 꺾이고 4월 이후  다시 반등하는 흐름입니다.

해당 지표들은 한번 방향이 정해지면 쉽게 바뀌지 않는 특성이 있어 향후 인플레 압박이 지속될 가능성이 높습니다.

 

PPI(생산자물가지수)는 전반적으로 컨센서스를 크게 웃돌며 예상 밖의 강한 서프라이즈를 보였고,

MoM 기준 +0.9%로 22년 3월 이후 가장 큰 상승폭을 기록했습니다.

상승분의 3/4 이상은 최종 서비스가 기여했고, 이 중 절반 이상을 무역서비스 도매·소매 마진(+2%)이 차지했습니다.

이는 관세 상향에 따른 수입 비용 증가를 유통단에서 마크업으로 상쇄한 것으로 해석될 수 있고

향후 최종 소비자에게까지 가격 전가를 하려는 조짐으로 나타날 수 있습니다.

다만 해당 항목은 변동성이 크고, 추후 개정될 가능성이 높은 지표임을 유념할 필요가 있습니다.

무역서비스 마진과 식품·에너지처럼 월별 변동성이 큰 항목을 제외하더라도

MoM 0.6% 상승하여 기저 인플레이션 압력이 한층 강해진 것으로 보입니다.

다행히 상품 물가에서는 식품을 제외하면 뚜렷한 상승세가 나타나지 않아 관세 영향이 아직 크게 가시적이지 않았고

PCE 계산에 직접 포함되는 항목들의 상승폭은 상대적으로 제한적이었습니다.

 

PPI가 크게 상승하면서 CPI-PPI YoY 스프레드는 -0.6%로 낮아졌습니다.

이는 기업이 가격 전가를 하는데 어려움이 있음을 나타내는 시그널일 수 있으며

실제 과거 해당 수치가 음수인 시점에는 향후 12개월의 기업 마진이 상대적으로 부진했던 상관관계를 보였습니다.  

 

미국의 수입물가지수 또한 MoM 기준 0.0~0.1% 상승이 예상되었으나

+0.4%를 기록하며 컨센을 상회한 수치가 나왔습니다.

연료가 2.7%로 높게 상승한 점 외에도 비연료 수입가격도 0.3%로 동반 상승하였고

특히 소비재(의류·신발·가정용품)에서도 가격 상승이 나타났습니다.

수입물가지수는 관세·부가세·내국세를 부과하기 전 가격으로 산출하기 때문에

관세가 인상되었을 때 해외 수출업체가 그 부담을 일정 부분 흡수한다면 수입물가지수는 하락할 수 있습니다.

반대로 수입물가지수가 내려가지 않고 유지 혹은 상승한다면,

관세 부담이 국내 수입업체나 소비자에게 전가되는 비중이 크다고 해석할 수 있습니다.

관세가 불확실했던 최근까지 수입물가지수 상승폭은 낮은 레벨을 유지하고 있었는데

관세 부과가 확정됨에 따라 가격 인상을 미뤄왔던 해외 수출업체가 출고단가를 올리게 된다면

미국 수입업체 마진의 약화 또는 소비자 물가의 상승으로 이어질 가능성이 있습니다.

 

미시간대 소비자 기대인플레이션 잠정치는 향후 1년과 5년 전망 모두에서,

4월 Liberation Day 이후 이어지던 하락·안정 흐름을 벗어나 반등하는 모습을 보였습니다.

이는 8월 초 관세 협상 관련 이슈로 소비자들이 인플레이션에 민감해진 데 따른 일시적 변동일 수 있지만

현재 기대 인플레 수준 자체가 여전히 2022년 인플레가 극심했던 시기와 유사한 수준에 머물러 있어,

인플레이션의 자기실현적 특성 때문에 실제 인플레이션 고착화로 발현될 수 있다는 우려가 커질 수 있습니다.

 

또 주목할만한 점음 현재 시점에서 미국의 유효 관세율은 15~19% 수준으로 알려져 있는데

무역 절차나 재고 확보 등의 요인으로 인해 실제로 관세가 적용되기엔 시차가 발생하여

실제 무역액 기준으로 부과되고 있는 관세율은 8.8%로 추정되고 있습니다. 

즉, 관세의 영향은 아직 반영 중인 과정에 있으며, 향후 시간이 지나면서 점차 상승할 가능성이 높습니다.

 

 

- 고용 -

NFIB 설문 조사의 세부 항목 중에서 고용과 관련된 지표를 살펴보면

JOLTS 비농업 구인건수와 상관관계가 높은 현재 일자리 공석 지표는

지속 하락 트렌드를 보이며 21년 1월 이후 최저치를 기록하고 있고,

이를 선행하는 경향이 있는 향후 3개월 내 채용 계획 지표도 전월 대비 소폭 상승했으나

여전히 하락 추세가 유지되고 있습니다.

또한, 현재 가장 중요한 경영 애로 사항을 고르는 질문에서 매출 저조를 택한 비율도

상승 추세를 이어가며 21년 2월 이후 최고치인 11%를 기록하였는데

해당 데이터는 실업률과 높은 상관관계를 보였어서 향후 실업률 증가가 우려되는 점입니다.

 

매주 발표되는 실업수당 청구건수의 경우

신규 청구는 8월 3째주 수치가 컨센(22.5만)을 크게 상회한 23.5만명을 기록하며

7월 이후 증가추세가 뚜렷하게 확인되고 있고,

연속 청구는 높아진 레벨에서 횡보하던 천장을 뚫으며 21년 이후 최고치를 경신하였습니다.

이는 고용 트렌드의 약화와 함께 구조적인 취약성이 드러나고 있음을 보여줍니다.

 

 

- 소비 -

BofA의 월간 카드 사용 데이터에 따르면,

MoM 0.6%, YoY 1.8%로 카드 지출이 견고하게 상승하고 있습니다.

상품과 서비스 모두에서 광범위하게 지출이 증가하였는데,

상품의 경우 소비량 증가는 제한적인 반면 소비액이 크게 증가하여 관세로 인한 인플레 영향이 있었다 볼 수 있지만

관세 영향이 상대적으로 적은 서비스에서도 항공/숙박/외식 등에서 전반적인 증가세를 보여

긍정적인 소비 모멘텀으로 해석 수 있습니다.

다만, 예년보다 길게 진행된 아마존 프라임데이 효과와 신학기 관련 지출 확대가

일시적으로 소비를 끌어올렸을 가능성이 있어 향후 이러한 소비 흐름이 지속되는지 추가 모니터링이 필요합니다.

 

7월 소매판매 데이터의 경우는 헤드라인 MoM 수치는 +0.51%로 컨센(0.55%)에 소폭 하회하는 결과가 나왔지만,

자동차, 주유소, 건축자재, 외식 등을 제외한 컨트롤 그룹 소매판매는 컨센을 상회하는 견고한 흐름을 보였습니다.

세부적으로 보아도, 관세 영향을 받는 품목인 자동차·가구·생활용품·의류·취미용품 전반적으로 고르게 성장하였고

아마존 프라임 데이에 힘입어 온라인 소매채널도 0.8% 성장하였습니다.

한편 외식 서비스 지출은 0.4% 감소했는데,

이는 내구재 소비가 관세로 인한 물가 상승이 본격화되기 전에 프론트로딩 성격으로 확대된 모습과 달리

상대적으로 유연한 외식 지출부터 소비를 줄이는 양상이 나타난 것으로 해석될 여지가 있습니다.

또한, 명목 데이터로는 여전히 견고한 모습이지만 인플레이션으로 인한 증가분을 차감한

실질 데이터로 보면 21년 3월 이후 성장 없이 횡보 정체되는 흐름이 이어지고 있습니다.

 

미시간대 소비자심리지수 잠정치는 월가의 컨센서스였던 62를 꽤 큰 폭 하회한 58.6을 기록하였습니다.

앞서 기대인플레이션 지표에서 확인된 것처럼, 고물가로 인한 내구재 구매 여건 악화와 더불어

실업률 상승에 대한 우려가 재부상하면서 전체 지수를 끌어내렸습니다.

마지막 주에 발표되는 확정치를 살펴봐야겠지만 이와 같은 흐름이 이어진다면

견고했던 소비 활동이 둔화 국면에 들어설 수 있습니다.

 

- 경기 -

NFIB 소기업 낙관지수는 전월 98.6에서 유의미하게 상승한 100.3을 기록하며 컨센(98.9)를 상회했습니다.

세부적으로는 비즈니스 환경에 대한 평가와 사업 확장 적기 여부에 대한 질문 응답이 크게 개선되며

낙관지수는 5개월 만에 최고치를 기록했고, 장기 평균(98)도 웃돌았습니다.

이는 그동안 상대적으로 부진했던 소기업들의 여건이 개선되고 있으며,

경기의 하방을 지탱하는 힘으로 작용할 수 있음을 시사합니다.

한편 불확실성 지수는 97로 상승하여 관세·인플레이션·국제 환경 등으로 인한 우려가 여전히 짙게 나타났습니다.

 

컨퍼런스보드에서 발표한 주요 경기 지표들은 혼재된 흐름을 보였습니다.

경기선행지수는 ISM 신규주문, 소비자기대지수, 신규 실업수당 청구건수의 부진에 따라

22년부터 이어진 하락세를 지속했으며, 6개월 변화폭과 확산지수 기준으로 경기 침체 신호가 감지되었습니다.

반면 동행지수는 상승세를 이어가며 선행지수와의 괴리가 더욱 확대되었습니다.

한편 CEO 신뢰지수는 2분기 관세 충격으로 34까지 하락했다가,

3분기에는 경기 전망이 개선되며 49로 반등하였지만 고용 계획은 오히려 둔화세를 나타냈습니다.

 

- 가계 -

분기마다 발표되는 뉴욕 연은의 가계 부채 보고서에 따르면, 가계의 총부채는 18.39조$로

전분기 대비 1% 증가했으며, 인플레이션 조정 시 08년 금융위기 수준에 근접했습니다.

전체 부채 중 4.4%가 연체 상태로, 20년 팬데믹 이후 최고치를 기록하였는데

특히 학자금 상환 유예 정책이 종료됨에 따라 학자금 대출 연체율이 급증한 영향이 컸습니다.

신용카드 연체는 고점을 지나 다소 안정화되는 흐름이지만 모기지와 HELOC는 완만한 상승세가 지속 중입니다.

소비는 일정 부분 유지되는 가운데 양극화가 심해지고 하위 계층의 부채 부담이 올라가면서

향후 소비가 꺾일 가능성이 있습니다.

 

- 주택 -

다음으로 주택 시장의 지표들을 확인해 보겠습니다.

장기적인 틀에서 주택 시장은 지난 금리 인상으로 인해 모기지금리가 6% 후반대에 고착화됨에 따라

지속적으로 둔화되어 지지부진한 흐름입니다.

이번달 데이터를 보면 기존 주택 판매건수는 뚜렷한 방향성 없이 횡보하고 있습니다.

선행지표로 여겨지는 데이터 중에서 NAHB 주택시장지수와 건축 허가건수는 추가 하락한 반면,

MBA 모기지 시장지수와 주택 착공건수는 반등을 보이며 상반된 신호가 나타났습니다.

결론적으로, 시장에서는 금리 인하 기대가 커지고 있으나 모기지 금리는 여전히 높은 수준을 유지하고 있으며,

실제 주택 시장에서도 뚜렷한 반등 신호는 나타나지 않고 있습니다.

 

- 통화정책 -

아시다시피 8/22 잭슨홀 미팅에서 파월 연준 의장의 발언이 있었고

이에 따라 글로벌 증시 및 위험자산 전반이 일제히 급등하는 모습을 보였습니다.

그럼 파월의 주요 발언들을 살펴보겠습니다.

"While the labor market appears to be in balance,

it is a curious kind of balance that results from a marked slowing

in both the supply of and demand for workers.

This unusual situation suggests that downside risks to employment are rising,

and if those risks materialize, they can do so quickly"

먼저 노동시장에 대해서는 표면상 균형을 이루며 안정적으로 보이지만,

노동의 공급과 수요 모두 크게 둔화된 이상한 균형이라 발언하며

추후 급격한 해고와 실업률 증가로 이어질 하방 리스크에 대한 우려를 표했습니다.

이는 선제적 금리 인하 가능성을 뒷받침하는 신호로 시장에서 비둘기적으로 해석되었습니다.

 

"The effects of tariffs on consumer prices are now clearly visible.

We will not allow one-time increase in the price level to become an ongoing inflation problem."

반면, 물가에 대해서는 인플레 압력이 고착화될 시 긴축 기조를 이어가겠다고 말하면서도

'one-time increase'란 표현을 통해 이번 관세 영향을 일회성 요인으로 전제하면서

물가를 고용보다 상대적으로 후순위에 두고 있다는 뉘앙스로 받아들여졌습니다.

 

"Our policy rate is now 100 basis points closer to neutral than it was a year ago.

Nonetheless, with policy in restrictive territory... may warrant adjusting our policy stance."

마지막으로 현재 금리 수준에 대해 제약적인 영역에 있음을 명시하면서

향후 정책 기조가 완화적으로 조정될 가능성을 언급하자 증시는 환호했고

9월 금리 인하 가능성은 72%에서 90% 수준까지 치솟았습니다.

 

이 발언들을 종합해보면,

향후 발표될 7월 PCE, 8월 CPI & PPI 지표에서 예상보다 높은 물가 서프라이즈가 나오더라도

연준의 정책 방향에 큰 변화가 없을 것으로 여겨져 시장의 충격은 제한적일 가능성이 높고,

8월 고용보고서에서 또 다시 부진한 데이터가 나타난다면

연준의 신속한 대응이 뒷받침되면서 오히려 시장은 상방으로 움직일 여지도 있습니다.

결국 이번 연설은 단기적으로 경기 침체 가능성을 낮추며 시장에 유동성 랠리를 촉발할 수 있지만,

시간이 지날수록 인플레이션이 고착화될 수 있다는 리스크도 높아졌다고 생각됩니다.

 

- 재정정책 -

지난 부채 한도 타결 이후 TGA 잔고는 현재 5260억$까지 회복되었고

QRA에 따르면 9월 말 기준 8500억$까지 채워나갈 예정입니다.

지금까지는 역레포 잔고에서 TGA 잔고로 자금이 흘러가며 시장에 유동성 압박이 나타나진 않았지만

역레포 잔고는 현재  4000억$ 밑까지 내려오며 바닥난 상태라

TGA 잔고 보충이 9/15일 세금 납부 및 국채 결제 일정과 맞물리면

일시적으로 유동성 긴장이 나타날 가능성도 염두에 두어야 합니다.

 

- 총평 -

8월 2주차~4주차 주 매크로 지표를 종합해 보자면, 물가는 예상보다 강한 흐름을 보였고,

고용 지표는 점진적인 둔화되는 모습이 나타나면서 스태그플레이션 우려를 자극했습니다.

그럼에도 불구하고 경기 및 소비 관련 지표들은 혼재된 흐름 속에서도

뚜렷하게 악화되는 신호 없이 비교적 견조한 모습을 보이며 시장을 지탱하였습니다.

 

한편, 잭슨홀 미팅에서 파월 의장이 시장 예상보다 훨씬 비둘기적인 발언을 내놓으면서

향후 물가가 높게 나오더라도 일회성 요인으로 치부될 수 있고,

고용이 둔화될 경우에는 연준이 신속히 대응할 것이라는 기대가 강화되었습니다.

이에 따른 통화정책의 완화 기대에 힘입어 당분간 증시와 위험자산 랠리가 지속될 가능성이 높아진 상황입니다.

 

다만 9월 초중순에 TGA 보충으로 인한 유동성 압박이 발생할 수 있고,

증시의 밸류에이션 부담도 여전하기에 시장 전체가 강한 랠리를 보이기보다는

박스권 내 완만한 상승세를 보일 것으로 예상합니다.

이 과정에서 상승은 일부 종목에 국한된 선택적 흐름으로 전개될 가능성이 높으며,

밸류에이션이 큰 의미가 없는 적자 성장주나 알트코인이 상대적으로 우세할 수 있습니다.

또한, 시장이 정체되는 국면으로 간다면 패시브 인컴을 제공하는 커버드콜 ETF 또한 매력적으로 생각됩니다.

 

앞서 언급했듯이, 이번 파월 의장의 스탠스는 인플레 리스크를 상대적으로 낮게 평가한 도비쉬 입장이었는데

만약 관세 영향이 일시적 요인에 그치지 않거나, 유동성 완화로 인해 경기가 과열된다면

오히려 장기적인 인플레이션 위험이 확대될 수 있습니다.

따라서 올해 남은 FOMC 회의에서의 금리 인하 확률이 높아져 단기물 채권 금리는 하락하더라도

인플레 우려에 따른 텀 프리미엄이 확대로 장단기 금리차가 벌어지는 Bull Steepening이 나타날 수 있습니다.

이에 단기채 롱 & 장기채 숏 포지션을 같이 가져가는 선물 전략이 효과적일 수 있으며,

장기적으로는 금, TIPS, MLP의 포트폴리오 비중을 점진적으로 확대하는 것이 인플레 헷지 차원에서 유리해 보입니다.