2025.09 上 | 경제지표 동향 (Macro Outlook)

- 고용 -

월 초에 발표되는 JOLTS 데이터부터 살펴보면,

전망치였던 7.38M을 하회하는 7.18M의 구인건수가 발표되었고

24년 9월 이후 최저치를 기록하였습니다.

이로써 21년 이후 처음으로 실업자수보다 구인자수가 낮아지게 되었고

이는 노동시장이 공급 중심에서 수요 중심으로 변화했음을 의미합니다.

베버리지 곡선에 따르면 향후 노동시장의 수요가 추가 둔화될 경우 실업률은 가파르게 치솟을 수 있습니다.

JOLTS 데이터는 2개월 전 수치를 발표하기 때문에 적시성이 떨어지는 편이라

유명 구직 플랫폼에서 발표하는 Job Posting Index도 같이 확인하곤 하는데

해당 지표는 하락추세가 지속되고 있고, LinkUp 데이터의 경우 최근 하락폭이 확대되는 모습이라

향후 JOLTS 구인건수도 추가적인 약세를 보일 가능성이 높습니다.

 

BLS 고용보고서에 앞서 발표되는 ADP 신규 취업자수는 54k로 집계되며

컨센(73k)를 소폭 하회하였고 전월(105k) 대비 감소하며 노동시장에 대한 경계심을 키웠습니다.

다만 증시의 경우 연준의 금리 인하 기대감이 확신으로 옮겨감에 따라 상승 마감하는 흐름을 보였습니다. 

 

다음으로 고용지표의 핵심인 BLS 고용보고서를 살펴보겠습니다.

비농업 고용지수는 2.2만명 증가로 컨센서스였던 7.5만명을 또 한번 크게 하회하는 쇼크를 보였습니다.

이 수치는 Breakeven 고용이 기존 10만에서 반이민으로 인해 5만까지 낮아졌다고 하더라도 이보다 낮은 수치입니다.  

또한, 지난 달과 마찬가지로 시장에서 더 우려를 낳은 부분은 이전 수치의 개정사항인데

7월 고용의 경우 7.3만에서 7.9만으로 소폭 증가하였지만

6월 고용이 첫 발표 14.7만에서, 지난 개정에서 1.4만으로 낮아지고 이번엔 -1.3만으로 재하향되었습니다.

비농업 고용지수가 마이너스를 기록하는 경우는 경기침체 기간을 제외하고는 거의 발생하지 않는 이례적인 상황입니다.

이로 인해 9월 FOMC에서 금리 인하는 확실시된 상황이며, 일각에선 빅 컷을 주장하는 목소리까지 나오고 있습니다.

참고로, 8월 고용 데이터는 휴가철 등의 영향으로 기업들의 보고서 제출이 지연되는 경향이 있어

추후 상향 개정(평균 +6만명)되는 경우가 많다는 커멘트가 시장에 나오면서 주가지수는 낙폭을 꽤 회복하였습니다.

 

실업률은 4.3%로 컨센에 부합한 듯 보이지만 소수점 3째자리까지 확인하면 4.324%로

전월 4.248% 대비 0.08% 증가하였고 월가 전망치 가중평균값인 4.26% 대비해서도 상회한 결과입니다.

이번 수치는 코로나 팬데믹 이후 최고치에 해당합니다.

실업 사유를 보면 해고가 두드러지게 늘어난 것은 아니지만,

이번 증가분의 대부분이 영구 실업자에 의해 차지되고 있다는 점은 부정적으로 평가됩니다.

이는 단기적 충격보다는 구조적 고용 약화를 시사하며, 향후 노동시장 회복에도 부담으로 작용할 수 있습니다.

 

공식 실업률(U3)보다 광의의 실업률 지표인 U4, U5, U6 실업률에서는

상승 추세가 더 명확하게 나타나고 있습니다.

실업자로 집계되진 않는 한계근로자와 불완전고용자 수가 지속적으로 증가함에 따라

광의 실업률(U6)은 전월 7.9%에서 0.2% 상승한 8.1%를 기록하며 이번 사이클 최고치를 경신했습니다.  

 

절대적인 고용 수치뿐만 아니라 고용의 질적 측면에서도 둔화 신호가 뚜렷하게 확인되고 있습니다.

최근 두 달 연속으로 파트타임 일자리는 늘어난 반면, 풀타임 일자리는 감소하는 흐름이 이어졌고,

특히 이번 달에는 복수 직업을 가진 N잡러의 규모가 큰 폭으로 증가했습니다.

즉, 실제 고용 중 상당 부분이 질적으로 낮은 일자리일 가능성이 높아진 상황입니다.

업종별로 살펴보아도 상대적으로 경기에 민감한 섹터인

제조업/건설업/트럭 운송업/임시직 서비스업 모두에서 이번달 마이너스를 기록했고

5월부터 약한 흐름이 이어지고 있습니다.

 

컨퍼런스보드 소비자신뢰지수의 설문 항목 중에는

현재 일자리가 대해 풍부하다 생각하는지? 구하기 어렵다 생각하는지?를 묻는 질문이 있고

이 두 응답 비율의 차이를 계산한 노동차등지수는 실업률의 선행 지표로 널리 활용됩니다.

8월 수치에서 노동차등지수는 9.7%까지 낮아지며 이번 사이클의 최저치로 떨어졌습니다.

아래는 실업률과 역축으로 그린 노동차등지수를 같이 나타낸 그래프로

향후 실업률에도 상방 압력이 가해질 가능성을 시사합니다.

 

이외 고용지표들에서도 둔화되는 흐름이 확인되고 있습니다.

8월 챌린저 해고건수의 경우 8.6만건이 발표되었고 전년 동기에 기록한 7.6만건 대비 증가하였습니다.

1~8월까지의 합계로 전년과 비교해보면 66%가 상승한 상황입니다.

매주 발표되는 신규 실업수당 청구건수에서도 최근 컨센을 상회하며 반등하는 트렌드가 나타나고 있습니다.

신규 실업수당 청구건수

 

- 물가 -

이번 PCE 물가지수는 앞서 발표된 PPI가 컨센서스를 상회하며 인플레이션 우려를 키웠던 것과 달리,

전반적으로 시장 예상치에 부합하는 흐름을 보였습니다.

그럼에도 불구하고 Core PCE 물가지수는 YoY 2.9%까지 반등하며 5개월 만에 가장 높은 상승률을 기록했습니다.

세부적으로 보면, 상품 부문에서는 관세 영향을 받은 자동차와 가전 등이 상승했지만

에너지 가격이 1.7% 하락하면서 전체적으로 MoM -0.1%를 나타냈습니다.

반면 서비스 부문은 금융·보험, 의료, 주택·공과금 등이 오르면서 전월 대비 0.3%로 상승폭을 확대했습니다.

특히 근원 서비스는 MoM 0.36% 상승하였고, YoY 3.47%를 기록하며 최대치에 근접했으며,

이는 서비스 부문을 중심으로 인플레이션 압력이 심화되고 있음을 보여줍니다.

이러한 흐름은 전반적인 인플레이션이 쉽게 꺾이기 어려운 구조가 형성되고 있음을 시사합니다.

 

기대 인플레이션 지표를 살펴보면,

설문 기반의 소프트 지표(미시간대·뉴욕연은 기대 인플레이션)는 4월 Liberation Day 관세 충격으로 급등한 이후

한동안 하락하며 안정세를 보였으나, 이번 달 들어 다시 반등하는 흐름이 관찰됩니다.

그나마 미시간대 기대 인플레 지표가 예비치 대비해선 하락한 수치가 나온 것이 다행인 점입니다.  

반면 채권시장 기반의 BEI(Breakeven Inflation Rate)는 당시 관세 충격에는 큰 반응을 보이지 않았으나,

이후 지속적으로 완만한 상승세를 이어가는 모습입니다.

연준은 이번 물가 상승을 관세에 따른 일시적 요인으로 보고 있지만,

만약 경제주체들의 인식 속에 인플레이션 우려가 고착화된다면 상황은 달라질 수 있습니다.

소비자들이 물가가 오르기 전에 소비를 앞당기고, 근로자들이 임금 인상을 요구하는 행태가 확산되면,

결국 기대가 실제 물가 상승으로 이어지는 자기실현적 인플레이션 현상이 전개될 가능성이 있습니다.

 

- 경기 -

8월 ISM 제조업 구매관리자지수(PMI)는 48.7을 기록하며 전월 48.0 대비 상승하긴 하였지만

컨센서스(49)에 소폭 미달하였고 여전히 50 기준선을 하회하는 위축구간에 머물러 있습니다.

세부 지표를 따져보면, 수요 불확실성으로 인해 고객사 재고가 타이트하게 관리됨에 따라

제조업체의 재고는 늘어났고 이에 재고가 누적되지 않도록 생산을 조절하는 모습입니다.

불확실성이 해소되고 고객사에서 재고를 채우기 시작하면 향후 생산이 빠르게 회복되길 기대해볼 수 있습니다.  

PMI를 선행하는 경향이 있는 신규주문이 크게 늘어난 것은 긍정적으로 해석되나

고용은 소폭 상승하였음에도 여전히 부진한 상황이고

물가는 우려 대비 낮게 나오며 소폭 하락하였지만 여전히 높은 레벨입니다.

 

반면 ISM 서비스업 PMI는 컨센서스(51)를 웃도는 52를 기록하며 시장에 안도감을 주었습니다.
특히 사업활동과 신규주문이 모두 크게 개선되며, 최근 이어진 부진 흐름에서 반등에 성공한 모습을 보였습니다.

 

- 소비 -

7월 PCE(개인소비지출) 데이터는 MoM +0.5%로 컨센서스에 부합했습니다.

YoY로는 조금씩 둔화되는 추세지만 +4.71%의 탄탄한 레벨을 여전히 유지하고 있습니다.

물가 영향을 제거한 실질 기준으로는 MoM +0.3% 증가하며 소비의 견조함을 확인할 수 있습니다.

다만 실질 소비지출 증가분의 대부분은 상품 부문(+0.9%)에서 발생하였는데

8월 관세 부과를 앞둔 프로트로딩 효과나 예년보다 길게 진행된 아마존 프라임 데이 영향일 가능성이 있어,

향후 흐름을 면밀히 관찰할 필요가 있습니다.

한편 서비스 소비 증가율은 MoM +0.1%에 그치며 부진한 흐름을 이어갔습니다.

올해 들어 월간 평균 증가율이 0~0.1% 수준에 머물며 지지부진한 모습인데,

이는 가계가 외식·여행·숙박 등 선택적 서비스에서 재량지출을 먼저 줄이는 국면에 들어섰음을 의미할 수 있습니다.

 

미시간대 소비자심리지수는 8월 58.2를 기록하며 전월(61.7) 대비 하락했고,

올해 들어 처음으로 60선을 밑돌며 소비 심리 약화를 확인시켜 주었습니다.

특히 소비자기대지수는 더 큰 폭으로 하락해 향후 경기 전망에 대한 불안이 확대되고 있음을 보여줍니다.

또한 내구재 구매 여건, 개인 재정 상황, 비즈니스 환경, 노동시장 인식 등 주요 항목 전반에서 위축이 관찰되며,

소비심리의 광범위한 둔화가 확인되었습니다.

현재 소비자심리지수와 기대지수가 위치한 수준은 과거 경기 침체 국면에서만 나타났었던 레벨로,

향후 경기 둔화 가능성에 대한 경계심을 높이고 있습니다.

 

컨퍼런스보드의 8월 소비자신뢰지수는 97.4를 기록하며 전월(98.7)보다 하락했지만,

시장 예상치였던 96.2는 웃돌았습니다.

세부 항목을 보면 비즈니스 환경에 대한 평가가 개선된 반면,

고용과 소득 전망은 악화되었고 물가에 대한 우려는 다시 높아지는 모습을 보였습니다.

종합 소비자신뢰지수는 낮은 수준에서 뚜렷한 방향성 없이 횡보하고 있으며,

소비자기대지수는 여전히 경기 침체 신호선으로 여겨지는 80을 밑돌고 있는 상황입니다.

 

- 기업 -

이번 2분기 실적 시즌에서 S&P 500 기업의 약 82%가 시장 예상치를 웃도는 이익을 기록했습니다.

이는 최근 5년 평균(78%)과 10년 평균(75%)을 모두 상회하는 수준입니다.

특히 S&P 500의 이익 성장률 전망치는 현재 약 12%로 제시되고 있는데,

이는 6월 말까지만 해도 4.9%에 불과했던 것에서 크게 상향 조정된 결과입니다.

경기 둔화와 금리 부담에도 불구하고 기업들의 체력이 견조하게 받쳐주고 있습니다.

 

- 주택 -

케이스-쉴러 주택가격지수는 4개월 연속 컨센서스를 하회하며 MoM 마이너스를 기록했습니다.

YoY로는 +1.9%에 그치 23년 7월 이후 최저치로 둔화되었습니다.

최근 CPI가 2.7%임을 감안하면, 주택가격 상승률의 실질 YoY%는 이미 마이너스인 상황입니다.

통상 주택가격이 상승하면 가계는 모기지 리파이낸싱이나 주택담보대출을 통해

소비 여력을 확대할 수 있지만, 지금과 같이 주택가격 부진이 이어질 경우

소비 활동 위축으로 이어질 가능성이 높습니다.

 

아울러 모기지 금리가 여전히 6% 후반대에 머물면서 원리금 및 이자 상환 부담이 커지고 있어,

이는 소비 둔화를 가속화할 수 있는 또 하나의 요인으로 작용하고 있습니다.

현재 가계 소득 대비 모기지 비용 비중은 08년 금융위기 때보다도 높아진 상황입니다.  

다만 최근 30년 고정 모기지 금리가 올해들어 최저치인 6.5%까지 내려오면서,

금리 인하 기대가 일부 반영된 반락세를 보이고 있다는 점은 숨통을 틔울 만한 소식입니다.

향후 경기 침체를 동반하지 않는 금리 인하가 현실화된다면,

주택시장 역시 반등의 기대감을 가질 수 있을 것입니다.

 

- 총평 -

8월 말에서 9월 초에 발표된 고용지표들은 전반적으로 둔화 신호를 드러냈습니다.

특히 BLS 고용보고서의 비농업 고용지수는 예상치를 크게 밑돌며 사실상 쇼크 수준의 부진을 기록했습니다.

발표 당일 S&P 500 지수는 장중 한때 -1.3%까지 낙폭을 확대했으나, 결국 -0.3% 수준에서 마감했습니다.

지표 부진에도 불구하고 낙폭이 제한적이었던 이유는, 앞서 열린 잭슨홀 미팅에서 파월 의장이

물가보다 고용에 더 초점을 맞추겠다는 듯한 스탠스을 보이며 금리 인하 기대를 강화시켰기 때문입니다.

따라서 이후 발표될 지표 역시 시장의 기대감을 완전히 무너뜨릴 만큼 충격적이지 않은 한,

금리 인하 기대가 하방을 지지하는 역할을 이어갈 가능성이 높습니다.

 

최근 발표되는 경제지표들을 보면 고용은 추세적으로 둔화되고 물가는 반등하는 양상을 보이며,

스태그플레이션에 가까운 흐름이 나타나고 있습니다.
다만 긍정적인 점은 이러한 불확실성과 우려에도 불구하고

기업 이익, 소비, 생산 지표들이 견조한 성장세를 유지하고 있다는 점입니다.

이는 과거 사이클과는 다른 특징으로, AI 기술 도입에 따른 생산성 향상이

고용 없는 회복을 만들어내고 있는 것일 수도 있습니다.

이러한 국면에서는 시장 안에 낙관론과 비관론이 균형을 이루며

남은 3분기동안 주가지수는 박스권 내에서의 횡보장이 전개될 가능성이 높다고 판단되어

주식 노출은 주가지수 커버드콜 ETF를 중심으로 비중을 가져갈 계획입니다.

다만 AI 영향은 장기적으로 가계, 기업, 국가 차원 모두에서 필연적인 양극화를 불러올 것으로 생각되는데

이 흐름에서 수혜를 받을 기업들을 찾는데 집중할 생각입니다.

1. 부자들의 소비 증가 : 명품, 크루즈, 스포츠카, 프라이빗 뱅킹

2. 서민들의 가성비 소비 : 달러샵, 패스트푸드 체인, 중고 거래

3. 부의 지름길을 찾으려는 몸부림 가속화 : 도박 플랫폼, 카지노, 가상자산 거래소

4. 격차 확대에 따른 갈등 격화 : 물리보안, 방산 

 

자산군별 매력도는 이전 글에서 크게 달라지지 않았습니다.

최근 여러 국가에서 정부 부채와 중앙은행 독립성에 대한 리스크 요인이 부각되는 가운데,

중장기적으로 인플레이션 헤지 역할도 할 수 있는 금을 여전히 최우선 자산으로 보고 있습니다.

또한 내년 초 스태그플레이션 가능성을 배제할 수 없는 상황에서,

TIPS 또는 Bull Steepening 포지션(장기채 숏 & 단기채 롱)을 2순위로 두고 있습니다.

한편, 주식시장이 상승한다면 이는 펀더멘털 개선보다는

금리 인하와 유동성 순풍에 힘입은 상승일 가능성이 높다고 판단되기에

이 상황에서 주식보다는 이더리움이나 구리가 상대적으로 더 매력적이라 생각합니다.

 

남은 9월 경제지표에서는 물가지수가 서프라이즈가 나와 연준의 금리 인하 경로에 브레이크가 걸리진 않는지,

QCEW에서 비농업 고용지수가 예상보다 대규모로 하향 수정되어 침체 공포가 급속도로 확산되진 않는지,

최근 고용의 둔화가 실제 소비와 생산 지표에도 드러나지 않는지 등을 중점적으로 모니터링할 필요가 있습니다.